domenica 27 ottobre 2019

Tassi negativi


Tassi negativi

Bassa inflazione, prospettive di crescita debole e rischi geopolitici sono un mix di fattori che dà forte supporto alla domanda per obbligazioni - in particolar modo per quelle emesse da governi che godono di alto merito di credito - e che hanno contribuito a spingere al ribasso i rendimenti negli ultimi mesi.

Ma c'è un altro fattore che tiene schiacciati i rendimenti obbligazionari: l'azione delle banche centrali. Negli Stati Uniti la Fed sta tagliando il costo del denaro ed ha cessato di ridurre il suo portafoglio di titoli di stato.

In area euro, la BCE ha annunciato un pacchetto di misure di easing monetario decisamente importante: un taglio del tasso sui depositi di 10 punti base, con l'esplicito obiettivo di mantenere i tassi fermi o  eventualmente di tagliarli finché l'inflazione non si darà stabilizzata, un nuovo round di acquisto titoli (quantitative easing) e alcune misure per mitigare l'impatto dei tassi negativi sul sistema bancario. Come conseguenza di queste misure da un lato i tassi a breve diventano sempre più negativi, dall'altro l'acquisto di titoli contribuisce a comprimere i premi per il rischio. Se il rendimento del decennale tedesco a -0,60% non fa più notizia, vedere il Bund trentennale a zero fa certamente riflettere.

Si tratta di una situazione paradossale, in cui gli investitori acquistano un asset che, se mantenuto fino a scadenza, dà la certezza di perdere denaro o, nella migliore delle ipotesi, di ottenere un rendimento nulla, dopo 30 anni, e solo in termini nominali, senza contare il possibile ulteriore effetto negativo dell'impatto dell'inflazione. E' evidente che a queste condizioni il Bund NON ha alcun appeal per un investitore con ottica di lungo periodo, e va approcciato esclusivamente con un orientamento di breve periodo. A tal proposito vale la pena ricordare che da inizio anno i titoli decennali tedeschi hanno avuto una performance di quasi il 6%, ma con un caveat importante: quando il rendimento è sottozero, per guadagnare occorre che i tassi continuino a scendere. Nel momento in cui si stabilizzano la festa è finita e il valore di questi titoli inizia inevitabilmente a scendere.

In Eurozona, la BCE ha portato il tasso sui depositi a -0,50% e questo determinerà il punto di partenza della curva dei rendimenti. Siamo verosimilmente vicini al limite inferiore: come ha sottolineato Mario Draghi, i tassi negativi hanno effetti collaterali indesiderati. Inoltre, a partire dal 1° novembre, prenderà il via un nuovo programma di QE che prevede acquisti mensili di obbligazioni pari a 20 miliardi di euro. Questo dovrebbe avere l'effetto di abbassare ulteriormente i premi per il rischio sulle scadenze a lungo termine, almeno in una fase iniziale. 

Solo se l'azione della BCE sarà ritenuta efficace potremmo assistere ad una ripresa delle aspettative di inflazione e, di conseguenza, dei rendimenti. Ma dopo anni di dinamica dei prezzi sotto le attese, gli investitori sono sempre più cauti, e servirà evidenza convincente di ripartenza dell'inflazione per indurli ad alleggerire le posizioni sul reddito fisso.